Central Bank Digital Currency: A Literature Review

November 09, 2020

Central Bank Digital Currency: A Literature Review

https://www.federalreserve.gov/econres/notes/feds-notes/central-bank-digital-currency-a-literature-review-20201109.htm

Технологические достижения последних лет привели к увеличению числа быстрых электронных платежных средств, доступных потребителям для повседневных транзакций, что вызывает у политиков вопросы о роли государственного сектора в обеспечении цифрового платежного инструмента для современной экономики. С теоретической точки зрения введение цифровой валюты центрального банка (CBDC) поднимает давние вопросы, касающиеся предоставления государственных и частных денег (Gurley and Shaw 1960), а также способности центрального банка использовать CBDC в качестве средства для передачи денежно-кредитной политики непосредственно домашним хозяйствам (Tobin 1985). Теоретическая литература по CBDC на сегодняшний день связана с этими вопросами, фокусируясь на влиянии введения CBDC (i) на коммерческие банки и (ii) на денежно-кредитную политику и финансовую стабильность, а также на последствиях для благосостояния. Политики также проявили пристальный интерес к этим вопросам, в частности (Банк международных расчетов, 2018).

В целом, литература, изучающая CBDC, считает, что это средство платежа, которое может выплачивать проценты и которое не обязательно должно храниться на счете в коммерческом банке. Хотя не существует общепринятого определения CBDC, принятого политиками или учеными, до сих пор в литературе изучались последствия ответственности центрального банка, которую несет непосредственно общественность1. Модели и допущения, представленные на данный момент в литературе, обеспечивают оптимизированную основу для ответов на вопросы о влиянии CBDC на микро- и макроуровне, при этом абстрагируясь от многих сложных проблем проектирования, представляющих интерес для политиков2.

Влияние CBDC на коммерческие банки

В первой части литературы спрашивается, как CBDC повлияет на коммерческие банки. По сути, CBDC может служить процентной заменой депозитам коммерческих банков. Столкнувшись с такой заменой, коммерческие банки могут отреагировать изменением ставок по депозитам, которые они предлагают вкладчикам, и, в связи с этим воздействием на стоимость фондирования банков, условий ссуд, которые они предлагают заемщикам. В результате как количество банковских депозитов, так и объем кредитования при посредничестве банка могут измениться с введением CBDC. В этом отношении эта часть литературы может свидетельствовать об опасениях некоторых политиков, что введение CBDC может заменить основной источник финансирования банков и вызвать отказ коммерческих банков от посредников, что, в свою очередь, может привести к сокращению их кредитования.

Андольфатто (2018) изучает эти эффекты для банка-монополиста. В его статье, когда CBDC является процентной, банк, который в состоянии равновесия получает положительную прибыль, повышает равновесную ставку по депозитам до уровня процентной ставки CBDC, тем самым делая вкладчиков безразличными. Важным результатом является то, что, поскольку CBDC побуждает вкладчиков к более выгодным договорным условиям, он увеличивает спрос на депозиты как за счет интенсивной маржи (существующие вкладчики поощряются к тому, чтобы сберегать больше), так и большой маржи (физические лица, которые в противном случае предпочли бы не иметь банковские услуги) рекомендуется оплатить стоимость доступа к банковскому сектору). Следовательно, конкурентное давление, оказываемое CBDC, может фактически привести к расширению базы вкладчиков банков. Однако возможно, что вознаграждение CBDC подрывает «франчайзинговую стоимость банков» (прибыль), но это не обязательно приводит к более высоким ставкам по кредитам. К этому моменту Андольфатто утверждает, что до тех пор, пока банки могут занимать резервы у центрального банка, что в любой системе коридора осуществляется через кредитную линию центрального банка, дезинтермедиации можно избежать, поскольку банки по-прежнему могут предоставлять ссуды3.

Идеи, аналогичные идеям Андольфатто (2018), получили дальнейшее развитие Чиу и др. (2020), которые также изучают влияние CBDC на банковское кредитование и моделируют CBDC как процентный актив, который конкурирует с депозитами банков. Экономический механизм, определяющий их базовые результаты, аналогичен таковому в Andolfatto (2018), поскольку банки в их модели также несовершенно конкурентоспособны. С теоретической точки зрения Chiu et al. (2020) выходят за рамки Андольфатто (2018) в том, что они анализируют случай, когда банки могут держать CBDC для выполнения своих требований к резервам, и конструкции CBDC, которые рассматривают инструменты политики, отличные от фиксирования процентной ставки, которую они выплачивают. Калибровав свою модель для США, Чиу и др. (2020) количественно оценили величину воздействия на кредитование от введения CBDC, обнаружив, что оно может увеличиться на 3,55% при правильно выбранной ставке вознаграждения. Конкретное изменение в кредитовании зависит от региона рассматриваемого пространства параметров: если процентная ставка по CBDC ниже, чем по чековым депозитам, это не влияет на деятельность банков. Если процентная ставка по CBDC выше, чем по депозитам, но не слишком высока, то банки реагируют повышением ставок по депозитам и кредитованием, поскольку более высокие ставки по депозитам приводят к увеличению базы депозитов. Если, однако, процентная ставка по CBDC слишком высока, банки сокращают свои депозиты и ссуды.

Бруннермайер и Нипельт (2019) также рассматривают CBDC как актив с такими же характеристиками ликвидности, как и банковские депозиты. Как и в работе Андольфатто (2018), предполагая, что центральный банк предоставляет ссуды коммерческим банкам, введение CBDC не обязательно влияет на равновесное распределение. Они показывают, что если депозиты домашних хозяйств обмениваются на CBDC, то это не влияет на равновесное распределение до тех пор, пока (i) обязательства по депозитам заменяются кредитами центрального банка коммерческим банкам и (ii) не влияет на возникающие ограничения. по домохозяйствам или распределению богатства между домохозяйствами. Интуитивно понятно, что если CBDC не влияет на выплаты домохозяйств, не ослабляет или ужесточает ограничения, с которыми они сталкиваются, выбор портфеля каждого домохозяйства и, в свою очередь, распределение богатства между домохозяйствами не пострадает. С точки зрения частных банков, равновесие не нарушается только в том случае, если уровень пассивов не меняется. Таким образом, авторы заявляют, что этого можно достичь, «сделав явной неявную гарантию центрального банка как кредитора последней инстанции».

Fernandez-Villaverde et al. (2020a) построили модель банкротства в духе Даймонда и Дибвига (1983), чтобы получить соответствующий результат эквивалентности. Авторы характеризуют условия, при которых CBDC полностью заменяет банковские депозиты, и показывают, что в нормальное время набор распределений, достигаемых по депозитам частных банков, такой же, как и в случае CBDC. Иными словами, во время массового изъятия из банков они показывают, что, если центральный банк может взять на себя обязательство не ликвидировать свои долгосрочные активы, присутствие CBDC может снизить вероятность массового изъятия средств, в результате чего все вкладчики будут держать CBDC вместо депозитов в равновесии . Согласно предположениям их модели, несмотря на исключение депозитов коммерческих банков, наличие CBDC не приводит к сокращению кредитования, поскольку предполагается, что центральный банк имеет (косвенный) доступ к той же технологии инвестирования, что и коммерческие банки.

Кейстер и Санчес (2019) исследуют компромисс, вводимый CBDC между сокращением кредитования коммерческими банками и увеличением торговли, в модели децентрализованного обмена в духе Лагоса и Райта (2005). Они показывают, что, если CBDC будет широко использоваться для транзакций, покупатели будут удерживать ее больше, увеличивая торговлю между покупателями и продавцами, что приведет к увеличению объемов обмена и, в свою очередь, к более высокому потреблению. В то же время выбор потребительского портфеля подразумевает меньшие остатки на депозитах и, в свою очередь, меньшее кредитование банками, что сокращает инвестиции. Если эффект потребления за счет увеличения признания больше, чем эффект инвестиций за счет сокращения кредитования, введение CBDC повысит благосостояние.

Влияние CBDC на денежно-кредитную политику и финансовую стабильность

Во второй части литературы задается вопрос, каким будет влияние CBDC на денежно-кредитную политику и финансовую стабильность и, как следствие, последствия для благосостояния. Как новая форма денег центральных банков, CBDC может повлиять на более широкие цели политики центральных банков, либо выступая в качестве нового инструмента денежно-кредитной политики, либо воздействуя на выбор портфеля домашних хозяйств и вероятность массового изъятия средств из банков. Решающее значение для этих механизмов имеет гибкость, обеспечиваемая CBDC при реагировании на макроэкономические шоки.

Баррдир и Кумхоф (2016) строят модель динамического стохастического общего равновесия (DSGE) с фиксированными ценами и издержками регулирования для изучения долгосрочных и циклических эффектов CBDC для макроэкономики. Исходя из предположения, что недавно выпущенные CBDC обмениваются один на один с государственным долгом, они обнаружили, что введение CBDC снижает процентные ставки и искажающие налоги, тем самым увеличивая долгосрочный ВВП. В течение бизнес-цикла контрциклический выпуск CBDC может привести к меньшему падению ВВП в ответ на шок спроса на ликвидность. Этот шок приводит к бегству в безопасное место, когда домохозяйства требуют больше CBDC. Если центральный банк может увеличить количество CBDC для удовлетворения этого спроса, сокращение реальной экономической активности будет менее серьезным, смягчая снижение расходов и, следовательно, благосостояния.

Последующая работа Fernandez-Villaverde et al. (2020b) рассматривает модель управления банком в духе Даймонда и Дибвига (1983), в которой банки могут предлагать номинальные контракты4. В их статье CBDC моделируется как депозиты, хранящиеся в центральном банке. Их структура подчеркивает важный компромисс: если происходит массовое изъятие CBDC, центральный банк интернализирует влияние на цены и, следовательно, на реальное потребление от ликвидации своих активов до выплаты вкладчикам. Повышая уровень цен в случае массового изъятия средств, центральный банк может эффективно снизить реальную стоимость изъятий, тем самым предотвращая массовое изъятие средств из банков. Однако это повышение уровня цен происходит за счет отказа от таргетирования инфляции. Даже если центральному банку поручено поддерживать стабильность цен, он не может этого сделать в случае достаточно большого тиража. В этом случае авторы показывают, что существует положительная вероятность запусков и что отрицательная процентная ставка по CBDC во время финансовой паники является оптимальной для сдерживания инфляции.

Уильямсон (2019) изучает роль CBDC не только как процентного актива, но и как средства платежа, альтернативного наличным деньгам, которые могут быть украдены, и банковским депозитам, которые подлежат ограниченным обязательствам со стороны банка. в счет погашения депозита. Когда домохозяйства эндогенно делятся на банковские (т.е. депозитные пользователи) и небанковские (т.е. наличные пользователи), введение CBDC, который выплачивает проценты и считается защищенным от краж, может улучшать Парето и всегда увеличивает благосостояние, по крайней мере, небанковских домохозяйств. . Экономический механизм, определяющий последствия для благосостояния, сосредоточен на взаимодействии между новым инструментом денежно-кредитной политики, введенным процентным CBDC, и ограниченными обязательствами банков. Поскольку активы банков служат залогом для обеспечения обязательств по депозитам и ослабления трения между ними, залоговые активы играют ключевую роль в ограничении объема ликвидности, которую банки могут предложить домашним хозяйствам. Выплаты процентов по CBDC, которые финансируются за счет покупки государственных облигаций на открытом рынке, эффективно сокращают доступность залоговых активов для банков, ужесточая их ограничения по обеспечению и уменьшая их способность выпускать платежные инструменты в форме депозитов. Таким образом, несмотря на повышение благосостояния небанковских домохозяйств, которые, по предположению, больше не являются жертвами краж, CBDC снижает благосостояние домохозяйств, обслуживаемых банками, если они также не решат держать CBDC в своих портфелях. По крайней мере, некоторые домохозяйства переходят на CBDC, поэтому некоторые транзакции, которые проводились с депозитами и требовали от банков наличия залога, теперь выполняются с CBDC. Залоговые активы банков по-прежнему доступны для выдачи депозитов, поэтому в целом совокупный залог может поддерживать большее количество транзакций.

Уделяя особое внимание свойствам ликвидности CBDC как средства платежа, Кейстер и Монне (2020) изучают его влияние на набор возможных политик, доступных правительству в периоды финансового кризиса. Если финансовые условия банков являются частной информацией для каждого банка и его вкладчиков, внедрение CBDC в качестве альтернативного средства оплаты банковских депозитов, но защищенного от риска массового изъятия средств из банков (поскольку центральный банк не выполняет преобразование сроков погашения), приводит к когда вкладчики выводят свои средства из банков во время стресса и перераспределяют их в CBDC. Наблюдая за большим и внезапным притоком средств в свою цифровую валюту, центральный банк может сделать выводы о финансовых условиях банков. Эта информация может иметь решающее значение при разработке надлежащих ответных мер политики во время стресса, тем более, что для того, чтобы они были эффективными, требуется более быстрое реагирование. Правильно выбирая процентную ставку по CBDC, чтобы сделать ее более привлекательной во время стресса, центральный банк может быстрее делать выводы о состоянии финансовой системы и реагировать более эффективно. Это позволяет правительству проводить политику, направленную на улучшение благосостояния, а не на лучшую политику, возможную без CBDC.

Соображения для будущих исследований

Как и в случае с любой новой литературой, остается много вопросов. Мы считаем, что наиболее важный вопрос заключается в том, какие внутренние особенности CBDC как средства платежа и средства сбережения важны для выбора домохозяйствами того, какие деньги использовать. Действительно, эмпирические исследования выбора потребительского платежа, такие как Koulayev et al. (2016) показывают, что предпочтения людей в отношении средств платежа неоднородны и не полностью объясняются демографическими характеристиками, такими как доход и возраст. Чтобы полностью понять макроэкономические и микроэкономические эффекты введения CBDC в теоретической основе, необходимо сначала понять выбор потребительских платежей, поскольку CBDC, в первую очередь, расширит набор вариантов оплаты и сбережений, доступных для домашних хозяйств.

Чтобы понять, как неоднородность выбора потребителей в отношении средств платежа определяет принятие CBDC, важно определить, может ли CBDC заменить физическую валюту, депозиты или и то, и другое. Денежные средства и депозиты имеют несколько общих характеристик, таких как (почти) немедленный расчет после платежа; однако они различаются уровнем анонимности и конфиденциальности транзакций, а также рисками, связанными с проведением каждой из них. Уильямсон (2019) подчеркивает один из таких компромиссов между наличными и депозитами: риск того, что банк скрывается с депозитами, и риск кражи физических денег. Андольфатто (2018) рассматривает фиксированную стоимость открытия процентного депозитного счета, в то время как использование наличных средств является бесплатным, но не приносит процентов. Принимая во внимание эти компромиссы, Андольфатто и Уильямсон, соответственно, допускают неоднородность доходов или предпочтений в качестве фактора выбора платежа, что приводит к тому, что часть населения не охвачена банковскими услугами, то есть хранит только наличные деньги. В этих моделях введение CBDC может привести к большей финансовой доступности, сделав депозиты в коммерческих банках или CBDC более привлекательными, снизив долю небанковских. Чиу и др. (2020) и Кейстер и Санчес (2019) рассматривают неоднородность продавцов - некоторые принимают только наличные (например, для небольших покупок), в то время как другие принимают только депозиты (для более крупных покупок) - в результате покупатели используют разные способы оплаты в зависимости от того, какие тип покупки, которую они сделают.

Возможности для будущей работы включают дальнейшее изучение того, как внутренние особенности CBDC как средства платежа и средства сбережения влияют на набор возможных распределений в экономике и, в свою очередь, влияют на ее ценность для разнородных домохозяйств.